年2季度大宗商品价格持续波动，季度前期，阶段性供给不足和通胀预期推高整体价格，但季度末衰退预期走强，对原油、有色金属、钢、铁矿石等品种均形成压制。具体品种方面，当前原油价格波动加剧，俄乌战争和西方制裁造成的短缺叠加夏季出行旺季，使油价一度突破美元高点，但随后衰退预期和美联储鹰派走向让油价出现历史性跌幅。有色金属在需求疲软、供给稳步增长的背景下整体走弱。国际铁矿石及钢价共振下跌，需求显现颓势；上海疫情防控对需求端抑制明显，市场缺乏做多动力。农产品涨跌不一，大豆在天气因素炒作下冲高回落，玉米价格持续上涨，小麦波动。当前大宗商品多空因素交织，情况复杂，预计波动性将维持在高点。
一、大宗商品总体价格走势
年2季度CEEM大宗商品价格[1]季度均价环比上涨18.7%，涨幅相较于上季度回落，且季度末多个品种显著下跌。其中，石油价格在OPEC增产不及预期、对俄制裁加大和夏季出行旺季等因素的叠加下，布伦特油价期货冲高至美元以上。但随着美联储鹰派表态加上市场衰退预期走强，油价创下历史性跌幅，回落至美元附近。2季度国际有色金属价格整体回落，铜供给小幅过剩，且铜铝均受上海疫情冲击和海外衰退预期影响，价格下跌。另一方面，铁矿石供给疲弱，但需求更显颓势，虽然总体库存下降，但仍难挡需求和政策双重压力。农产品价格涨跌不一，美豆高位震荡，玉米价格受俄乌战争影响国内外均上涨，小麦高位剧烈波动。
当前大宗商品价格形式复杂，在阶段性供给短缺推动下，价格冲高后，上海疫情防控冲击叠加欧美衰退预期先后让多个大宗品种承压，价格调头向下，且波动性加剧。
二、主要大宗商品供求情况与价格走势
年2季度，原油价格再次冲高回落。布伦特原油期货结算价一度上冲至美元以上，但在7月初迅速下挫回到美金附近，油价波动性显著上升。夏季阶段性供给紧张、俄乌战争冲击和衰退预期等多重因素对油价形成剧烈扰动。
2季度油价上涨有供需两方面刺激的原因。在需求端，各国陆续放开出行限制，且发达国家进入夏季出行小高峰，原油需求上涨，前期被压制的需求释放。以美国为例，年4月，美国取消公共场所的“口罩强制令”，意味对民众出行的限制几乎放开；大型机场起降架次基本恢复至疫情前期。年至今，欧美出行指数几乎均高于年和年同期。汽油价格高涨尚未对民众出行意愿形成压抑。加上美国就业市场火热，空缺职位比、薪资涨幅在5月份均有优异表现，市场对衰退前景担忧有限，且彼时美联储未完全转至坚决鹰派，心理上对市场价格形成支撑。另一方面，5月下旬开始市场对中国疫情波峰后的复工复产有所期待。多重因素叠加，需求端对油价有较强的支撑作用。
相对于需求端，供给端的形势更为复杂，市场存在多空因素的交错。在错综的博弈中，不少国家的行动可能引起反效果，进一步推高市场波动性。
对油价利好方面，俄乌战争仍是最大的短期影响因素，但边际影响已走弱。西方对俄罗斯的原油和天然气实行禁运，市场有效供给大幅下滑，已大幅推高欧美的油气价格。目前欧洲天然气交易市场单位天然气的价格约为去年同期的7倍，也是俄乌冲突开始之前的2倍。经济制裁重压下，俄罗斯迫切需要维持出口。年4、5月，俄罗斯原油出口量仍然达到了年以来的高位。结构上，俄罗斯出口逐渐从欧洲转移至亚洲，整体出口量缩减不到百万桶，远低于制裁方的预期。印度、中国等大幅提升从俄进口量。美国正在加大和印度等国谈判力度，试图影响亚洲国家的进口量，但效果目前有限。制裁效果不佳使得不少欧洲国家的实际制裁力度在下降。G7会议上美国尝试对俄石油进口价限价在40-60美元，但这一计划受到德国反对，因担心俄罗斯报复性减产，民众承受更高的能源成本。欧洲当前经济面临衰退，对能源价格的承受力已十分薄弱。这一博弈结果导致西方制裁同盟变得更加脆弱，俄乌战争对油价的推高孕育着反向作用。
中期方面，OPEC的增产规划是核心因素。在最新的6月OPEC+会议中，OPEC+上调7-8月增产规划，从每月增产43.2万桶/天计划上调至64.8万桶/天，相比之前规划上调50%，但更多体现为增产前移。从实际产量来看，5月份OPEC产出环比甚至小幅下降。OPEC成员国的日产量低于目标万桶，各国增产意愿较弱，且增产空间在逐步减小。阿联酋和沙特表示其石油产量已经接近其产量配额上限，闲置产能有限。我们无法判断其准确的产能边界，但从释放的信号来看，主要产油国对维持高油价有极强的意愿。
当前全球原油供给端存在的典型问题为疫情期间各国主动削减产能，再投资、扩大投资的意愿不足，且复产周期达数个月、新投产形成产能的时间较长，难以缓解短期需求。阻碍扩产的另一个因素为俄罗斯供给回到市场的节奏极不确定，导致扩产投资回报率难以预测。如俄乌战争进入尾声、制裁力度下降，都可能瞬间增大市场供给。且伊朗、委内瑞拉均有可能放宽政策，补充供给端。
需求端的不确定性也导致产油国投产、扩产意愿不定。随着美联储加息节奏加快，美国面临衰退风险，欧美高通胀压制需求，当前高油价可持续性存疑。进入6月下旬，美联储遏制通胀决心凸显后，大宗商品均承压。7月初更是在衰退预期推动下油价迅速下挫，创历史性单日跌幅。一旦美国高频经济数据下滑，衰退风险增加，市场情绪冲击下大概率会挤出油价泡沫。从目前各国需求来看，亚洲和俄罗斯保持稳定的贸易联系，需求基本得到满足，供需矛盾主要体现在制裁带来的欧美局部失衡，且欧洲远甚于美国。考虑到欧洲经济脆弱性最高，一旦当地经济增长率先走弱，油价或迎来进一步下跌。
从中长期视野来看，全球原油库存的绝对水平和边际变化是反映供需紧张度的良好指标。拉长来看，年欧债危机后以美国商业库存和布伦特油价为代表指标，存在着几个时期：1）15年美国页岩油繁荣之前，全球金融危机后复苏叠加中国基建刺激下的需求高增长，油价维持在美元附近，美国商业库存在3.6亿桶下方；2）美国页岩油大繁荣，美国库存暴涨至5.1亿桶上方，油价下挫至50-70美元范围内；3）页岩油产出增速回落，美国库存回落至4.2亿桶左右，油价反弹至80美金附近；4）疫情后除却20年上半年短暂的需求锐减期，美国原油库存一直持续回落，对应油价节节攀升。目前美国商业库存稳定在4.2亿桶左右，但油价仍受此前库存连续萎缩和地缘政治冲突影响，处于美元上方。从历史来看，该库存水平对应的油价在80-90美元。但油价除了和库存绝对水平还和库存变化一阶导相关，此前的长期萎缩推高了油价。近期一阶导逆转。从数据可见，自年以来，美国商业库存实际已止跌企稳，进入6月后边际开始回升，虽然其中有美国释放战略储备的影响，但库存萎缩趋势已得到逆转，如地缘政治不再大幅恶化，油价缺乏较强的上攻支撑。
从生产扩张的角度来看，全球运行钻机数量自从21年起已不断爬升，虽然斜率较为平缓。当前运行数量恢复至疫情前约70%水平，理论上仍有上升空间，但考虑到从启动到投产并产生回报之间存在近1年滞后性，前述的供需不确定性或抑制余下钻井的投产进度。但可以看到OECD国家的原油储备今年起已止跌反弹，趋势明显，对油价走高会形成抑制作用。
2季度国际有色金属价格整体回落。铜方面，2季度需求疲软、供给稳步增长，小幅过剩，价格变动主要受海外流动性收紧以及市场预期经济衰退的影响。伦铜价格整体回落，从年1季度末美元/吨一度下跌至本季度季中美元/吨，后小幅上涨至美元/吨，随后持续大幅下探至本季末美元/吨，季度跌幅达17.75%。季度上旬，国内疫情导致经济疲软持续时间超预期，市场预期美联储将加快加息节奏并且将准备缩减资产负债表，同时全球流动性紧缩叠加人民币快速贬值推动伦铜下跌；季中，国内上海疫情缓和，复工复产驱动铜价出现反弹；随后美国5月CPI超预期回升，并且拜登政府坚称抗通胀是经济的首要任务，市场对美联储进一步加快加息预期升温，流动性情绪再次使得铜价下调。2季度铜需求端消费较弱：美国方面美联储持续加息使得购房成本增加，持续高通胀使得居民可支配收入下降，二者叠加致使美国房屋市场表现不佳；中国受疫情及防控政策冲击表现弱势；海外其他国家受俄乌地缘政治问题影响表现弱势；疫情及汽车芯片短缺导致欧美及全球汽车市场销量疲软。供给端，智利铜产出下降主要源于天气干旱影响产量以及疫情使得劳工短缺，秘鲁虽有劳工抗议及火灾事件发生，但产量未受影响，此外刚果金、印尼等地的铜矿产量同期增长，全球铜矿产量增长平稳。铜库存方面，全球铜库存2季度小幅去库，总库存相较年年底最低值略有回升，但依旧处于年以来低位，低库存对铜价仍有支撑作用。全球铜库存去库主要源于中国完税区库存下降。截至年6月24日，全球三大交易所总库存（不含中国保税区）报24.90万吨，相对年1季度减少0.74万吨，其中LME库存增加3.2万吨，COMEX库存增加0.51万吨，SHFE库存减少4.50万吨。全球库存（包括中国保税区）较年1季度减少1.34万吨至46.60万吨，下降主要由于中国完税区及保税区库存去库。国内铜上游产品，铜矿砂及其精矿进口价格指数2季度上升主要是由于进口总金额上升，具体而言，5月价格指数上涨至.78美元/吨，其中铜矿进口金额上升幅度（4%）超过进口数量上涨幅度（0.21%）。铜中游产品2季度进口加总数量整体下降，其中，废铜进口数量总和上升，精炼铜、未锻造铜及铜材进口数量总和下降。
铝方面，中国需求受上海疫情及防控政策冲击表现弱势，海外需求受市场预期经济衰退而表现悲观，LME铝价2季度价格下行，本季度铝价回吐第1季度全部涨幅，下跌28.63%，自年1季度末的美元/吨回跌至本季末美元/吨。需求端，海外经济预期悲观，国内受上海疫情及“动态清零”防控政策冲击表现疲软；供给端维持紧张态势：上游铝矿石海运效率受地缘政治有所下降；中游电解铝主要供应国中，中国在碳中和政策下电解铝增量有限，欧美制裁致使俄铝出口受阻，俄乌冲突加剧欧洲能源危机使得欧洲电解铝减产。全球铝库存年2季度继续走低至近10年来新低，其中中国铝库存总量超过LME库存总量，中国铝库存下降幅度低于LME库存下降幅度。国内铝上游产品，铝矿砂及其精矿进口价格指数2季度上升主要是由于进口总金额上升，具体而言，5月价格指数上涨至57.32美元/吨，其中铝矿进口金额上升幅度（4.29%）超过进口数量上涨幅度（2.31%）。铝中游产品2季度进口加总数量整体下降，其中，未锻造铝及铝材进口数量总和上升，废铝、氧化铝进口数量总和下降，进口数量下降的主要原因在俄乌冲突下伦铝价格高于沪铝，使得氧化铝进口数量锐减，同时刺激国内氧化铝出口。
2季度国际铁矿石及钢价共振下跌。普氏62%铁矿石价格2季度先抑后扬，从.30美元/吨一路震荡下跌至.40美元/吨附近，后小幅回调至.00美元/吨，季度跌幅达21.04%。2季度国际铁矿石供给端表现不佳，主流矿山中澳洲、巴西受降雨及大范围检修影响产量及发运，非主流矿山受海外经济滞胀以及地缘政治问题产能增加受阻。需求端国外受海外经济及俄乌地缘政治影响需求放缓，国内受上海疫情及防控政策冲击表现弱势，国内外需求颓势导致铁矿石价格下跌，季末我国为确保2季度经济目标完成保持钢厂生产强度，价格有所回调。从港口库存来看，全球主要铁矿石库存量同比上升3.56%，但环比下降19.41%，较上季度末去库万吨至2.27亿吨：澳洲矿库去库幅度最大（21.49%），我国和巴西本季度环比去库分别为18.30%、17.67%，我国依然是全球港口库存量最大的国家，为1.26亿吨。从进口量来看，我国铁矿石及其精矿进口4月和5月分别为万吨和万吨，相比于年1季度有所上升，进口数量上升幅度不及进口金额，导致铁矿砂及精矿进口价格指数5月末上升至.93美元/吨。
钢材方面，2季度国际钢铁价格震荡剧烈，整体重心下移。2季度国外受海外经济及俄乌地缘政治影响需求放缓，国内受上海疫情及防控政策冲击需求表现弱势，国内外需求颓势，叠加美联储加息导致的全球流动性受限的金融因素，全球国际钢铁价格指数下降，季末下降至.60点，季度环比下降15.35%。其中，欧洲季度下调幅度最大（24.64%）、亚洲其次（10.97%）、北美相比最小（10.51%）。从世界粗钢产量来看，年5月，向世界钢铁协会（WorldSteel）报告的64个国家的世界粗钢产量为1.69亿吨，环比转跌为升、上升5.28%，其中亚洲上升6.68%；同比下降幅度缩小至2.81%。世界钢铁协会估测，年，全球钢铁需求继年增长2.7%之后，将在年继续增长0.4%，达到18.40亿吨。年，全球钢铁需求还将继续增长2.2%，达到18.81亿吨。然而在俄乌冲突及全球通胀高企的背景下，当前的预测结果存在高度的不确定性。其中，中国年疫情的持续爆发以及严格的防控政策带来了经济下行的风险，但中国政府推出的刺激政策可能带来经济上行的潜力；发达经济体受俄乌战争及通胀压力的影响，预计年和年钢铁需求将分别增长1.1%和2.4%，低于去年的预测水平。除中国外的其他发展中经济体将继续面临疫情大流行下的外部环境恶化、俄乌战争以及美国银根紧缩带来的挑战，预计在年和年出现低速增长，分别为0.5%和4.5%。
2季度国内外农产品价格涨跌不一。2季度美豆高位震荡，国内豆粕现货价下跌。国际市场来看，2季度美豆价格高位震荡，最高至美分/蒲式尔，季末下跌至.25美分/蒲式耳，季度涨幅3.09%，价格依然处于近五年高位。本季度虽有天气炒作因素推高价格，但美豆新作面积增幅超预期、旧作出口和压榨旺盛压制价格，二者共同作用下美豆高位震荡。6月美国农业部（USDA）预测/23年度全球大豆供需格局偏松，全球产量、消费量、贸易量、期末库存量以及库消比均较/22年度有不同程度调增。全球产量调增万吨主要源于巴西的万吨的大幅上调以及阿根廷、美国及巴拉圭的调增。全球期末库存消费比上调2.96个百分点至26.59%，剔除中国后预计调增4.62个百分点至26.27%，虽有好转但仍处于6年以来相对低位。国内市场豆粕2季度现货价格下跌12.54%至.00元/吨。价格下跌是由于国内进口大豆预期增加、豆粕库存持续回升导致的国内供给端宽松，以及端午节后的需求端回落。
2季度玉米价格国内外小幅上涨。国际市场来看，季初俄乌地缘冲突扩大导致乌克兰玉米出口受阻、而美国农户播种意向低于市场预期、种植进度缓慢，此外国际化肥价格飙升，玉米供应端担忧推高国际玉米价格一度上涨至.25美分/蒲式尔；随后直至季末，美国玉米种植进度加快、黑海港口谷物出口预期增加，玉米供应端得到缓解，叠加全球经济衰退担忧使得市场风险偏好降低的金融因素，季末国际玉米价格回调至.50美分/蒲式耳，季度涨幅达1.20%。美国农业部（USDA）6月全球玉米供需报告整体供不应求，预计/23年度全球产量、消费量、贸易量、期末库存量均较/22年度有所下降。产量和消费量分别大幅调减万吨及0万吨，调减主要来自乌克兰和美国。出口调减万吨主要来源于乌克兰。期末库存消费比上调0.23个百分点至26.17%，剔除中国后预计调增0.82个百分点至11.92%，处于6年以来相对低位，较/21以及/22年度有所好转。国内市场来看，玉米现货价格2季度高位震荡，小幅上升至.78元/吨，季度涨幅1.41%，仍处五年相对高位。季度前期受政策面保供稳价驱动，价格高位震荡，后期其他替代性谷物压制玉米饲用需求，价格回落。
2季度小麦国内外价格高位剧烈波动，整体均有所下跌，国外跌幅高于国内。国际市场来看，俄罗斯和乌克兰作为全球小麦生产以及出口大国，二者地缘冲突持续实质性影响小麦产量，乌克兰季中表示其产量可能下降50%、此外印度宣布禁止小麦出口，全球小麦供应进一步收紧，价格波动剧烈，CBOT小麦价格一度高达.75美分/蒲式尔，为年来历史最高位；季末国际市场经济衰退担忧使得市场风险偏好降低，炒作情绪下降使得价格有所下跌，季末回调至.75美分/蒲式耳，季度跌幅8.75个百分点。6月美国农业部（USDA）供需报告预计/23全球小麦供不应求，供应量、消费量以及期末库存量均较/22年度有不同程度调减。供给方面，预计产量调减万吨，其中小幅调减阿根廷产量万吨，根据俄乌战争大幅调减乌克兰产量万吨至0万吨，调增加拿大产量万吨、俄罗斯万吨。消费方面，调减万吨，调减国家主要为中国、印度、欧盟。期末库消比预计调减1.36个百分点至33.95%，剔除中国库消比预计调减1.85个百分点至19.52%，均处6年来绝对低值。国内2季度小麦高位剧烈震荡，季末下跌至.56元/吨，季度跌幅2.93%。当前国内小麦价格波动有二：一是全球小麦价格的上涨会对国内粮食价格产生一定输入性的影响；二是我国夏小麦增产丰收稳定小麦价格。
三、未来价格走势与风险
油价方面，衰退预期成为当前油价交易的主要因素。考虑到美联储对抗通胀的决心和实际的加息力度，油价上涨趋势已开始承压。短期冲击带来的价格大幅波动也抑制了单边做多力量。从中长期来看，各国储备库存和活跃钻井数在回升路径上，虽然速度较慢但方向清晰，对全球原油供需回到平衡点、应对疫情后需求反弹有较好的缓冲。考虑到俄乌战争恶化下行的风险低于缓解的可能性，年内油价走势回落空间更大。预期3季度油价仍在美元附近往复震荡。
金属方面，未来价格走势主要