北京好看白癜风医院 https://wapjbk.39.net/yiyuanzaixian/bjzkbdfyy/（报告出品方/作者：兴业证券，张志扬）
1、公司历史以产能扩张为核心，经营业绩节节攀升
1.1、公司产品以轮胎为主，经营业绩迅速增长
赛轮轮胎是国内的轮胎领军企业之一，以轮胎替换业务为主并积极推动轮胎配套，产品覆盖全钢胎、半钢胎、非公路轮胎等多种类型。公司产品的出口销售占比超70%，在北美、德国、越南等地设有完善的销售网络与物流中心，产品远销欧、美、亚、非等多个国家和地区。受益于轮胎产能的提升与放量，多年来公司的营业总收入呈稳步增长态势，自年的18.75亿元增长至年的.98亿元，复合增长率高达19.00%。从具体业务来看，轮胎产品占据收入的主要部分，多年来均超过70%，年起该比例逐年增长，年占比为89%。
公司的毛利与归母净利润亦呈稳步增长态势，毛利自年的1.64亿元增长至年的33.96亿元，复合增长率高达26.25%；从具体业务来看，轮胎产品占据公司毛利的绝大部分，年占比达到94%。归母净利润自年的0.26亿元提升至年的13.13亿元，复合增长率高达35.21%。
1.2、历史沿革：多年来产能扩张为公司的绝对主线
对资金密集、劳动密集、技术密集的轮胎行业来说，只有先做大才能做强，而赛轮的历史正是以产能扩张为核心。自公司成立直到今日，一直在不断地扩充产能并开拓市场，相应地公司的营收与盈利体量亦随产能放量而迅速增长，公司的历史可分为三个主要阶段：公司初创期（-年）：资金不足是公司发展的主要矛盾，通过三次增资扩股扩增产能。年赛轮信息化生产基地成立，次年公司的第一条轮胎下线，全钢胎产能达到60万条/年，其后公司通过增资扩股的方式募集产能扩张资金，年末，公司的全钢胎产能达万条，半钢胎产能达万条。
上市扩张期（-年）：以内生+外延的方式扩张产能，且更加注重自身的品牌建设。年赛轮在上交所成功IPO上市，此次上市大大缓解了公司的资金压力。年公司提出收购金宇实业与沈阳和平，迅速扩充自身轮胎产能，另外，公司选择在越南新建基地以规避国际贸易壁垒，年该基地首条轮胎下线。与此同时，公司更加重视自身的品牌建设，多次参加赛车比赛并成为欧洲劲旅瓦伦西亚俱乐部的全球官方合作伙伴。年末，公司的半钢胎产能达万条，全钢胎产能达万条。
踏上新征程（-至今）：袁总成为公司的实控人兼第一大股东，公司治理结构改善，以袁总为桥梁，多家企业协同赋能赛轮轮胎，产能扩张再次提速。袁总接棒赛轮后，充分发挥了赛轮轮胎、软控股份、EVE橡胶研究院等企业的协同效应，推出了“橡链云”工业互联网平台，推动行业内的工业信息化与智能制造进程。与此同时，赛轮以收购潍坊安驰轮胎并技改、新建柬埔寨基地等方式再度加速自身的产能扩张；通过开发液体黄金轮胎与扩充非公路轮胎产能等行动促进产品高端化，提升品牌影响力并增厚公司自身业绩。
1.2.1、公司初创期：轮胎产品从无到有，三次增资扩股谋发展
年末公司投产的全钢胎产能为60万条，远不能满足旺盛的市场需求。为了公司更好地发展，董事长杜玉岱先生与三橡轮胎接洽，年三橡轮胎向公司增资万元，得到增资后，公司全钢胎产能再度扩张，年末达到90万条，全钢胎销售收入达10.03亿元，同比年增长87.67%。然而满负荷生产的90万条全钢胎产能仍不能满足市场需求，因此公司拟再度增资扩股将全钢子午胎的生产能力提高到万条。与此同时公司意识到核心管理层及核心技术人员对企业发展的重要性，本次增资对象包含了公司核心管理层与核心技术人员，通过向关键员工增资扩股，绑定核心员工利益并为公司产能扩张筹集到2.9亿元资金。年末全钢胎产能达到万条，全钢胎销售收入达13.75亿元，较年增长37.05%。
考虑到半钢子午胎的市场需求量非常大，未来具有很好的市场前景，年6月公司制定了万套半钢子午线轮胎项目的投产计划，总投资预算10.74亿元。年6月，公司第三次通过增资扩股方式融资了3.52亿元，有效缓解了半钢胎项目建设的资金压力。
1.2.2、上市扩张期：内生+外延产能迅速扩张，高瞻远瞩布局越南
年公司的主要产品仍为全钢胎，为了调整产品结构同时缓解资金压力加快公司发展，年公司于上交所IPO上市，拟募集资金建设研发中心以及万条半钢胎产能，从而增强自身研发能力与半钢胎产能规模。高瞻远瞩布局越南有效规避美国的双反壁垒，内生+外延产能迅速扩张。虽然美国特保案将于年结束，然而为了获得充分的橡胶原料资源同时规避国际贸易壁垒，年公司通过了在越南设立子公司的决议，年越南子公司正式建立，公司迈出国际化的重要一步。年公司积极在国内开展收购工作，以1.2亿元收购沈阳和平，以1.7亿元收购金宇实业49%股权；年，公司非公开发行股票以收购金宇实业51%股权并启动越南一期项目的建设。-年，公司陆续推出越南二期项目、金宇实业二期项目、越南全钢胎+非公路轮胎项目。
截至年末，公司具备半钢胎产能万条，全钢胎产能万条，非公路轮胎产能3.2万吨。公司的营业收入自年的63.90亿元提升至年的.07亿元，公司在全球轮胎企业中的排名亦自年的40名上升至年的19名。-年，公司进入产能消化期，产能利用率持续提升。末，公司的半钢胎/全钢胎产能为/万条，相比年仅增长半钢胎/全钢胎产能/万条。产能利用率则自年的78.68%回升至年的86.94%。
在公司增资扩股产能高速扩增的同时，公司的前实控人杜玉岱先生的直接持股比例较低，公司的治理结构风险始终存在，年非公开发行股票完成后，新华联控股成为公司的第一大股东，公司的治理结构风险进一步加剧。赛轮轮胎的前身为年设立的国内首家轮胎信息化生产示范基地——青岛赛轮子午线轮胎信息化生产示范基地。该基地由由海川博易以现金万元出资持股40%，青岛软控（软控股份前身）以无形资产“全钢技术软件”作价万元出资持股20%；董事长杜玉岱先生以无形资产“全钢技术软件”作价万元出资仅持股10%。
经历三次增资扩股后，至年上市前杜总直接持有公司的股份比例仅为11.84%。通过签订《股权委托管理协议》，将其他股东持有的共计39.06%的发行人股份中除处置权和收益权以外的其他股东权利委托给杜总管理，杜总合计持有50.90%的股份表决权。IPO上市后，实际控制人杜总直接持有赛轮8.77%的股份，与其一致行动人合计持有的表决权比例为37.71%。
而上市前的委托管理协议于年到期并签订了新的委托管理协议，杜玉岱合计持有的表决权比例在年骤降为11.73%。年，公司非公开发行股票建设“越南万条全钢+3万吨非公路轮胎”项目，经此发行后杜玉岱的持股比例增长为9.54%，合计持有的表决权达16.68%；然而新华联控股在增发后成为公司的第一大股东，持股比例为14.21%，公司第一大股东与实控人分离。后续几年虽然通过签订委托管理协议使得杜总合计持有的表决权股份比例逐步上升至年的24.20%，但公司的第一大股东仍为新华联控股。
1.2.3、踏上新征程：袁总接棒，产能扩增进入高速增长期
年9月，杜玉岱先生辞去董事长职务，袁仲雪先生当选为新的公司董事长正式接手公司事务。年，经过杜总的股权转让与委托管理以及非公开发行股票等众多措施，赛轮轮胎的实控人自杜总变更为袁总。截至年末，袁总直接以及间接持有的赛轮股份比例达20.26%，与一致行动人合计持有的具有表决权的股份比例为23.40%，公司的第一大股东和实控人重新归一。与此同时，新华联控股由于交易纠纷，其持有的赛轮轮胎股份遭被动减持，截至年末，其持股比例降为10.44%，公司的治理结构趋于稳固。
在袁总的带领下公司资本支出迅速增加，产能扩张再次提速。近年来公司资本支出大幅增加，积极扩充自身产能，赛轮轮胎是率先于柬埔寨地区布局的轮胎企业，现有万条半钢胎、万条全钢胎产能在建，预计年半钢胎项目可全部达产。国内方面，沈阳与潍坊基地新项目已经投产，青岛董家口规划有万条子午胎与15万吨非公路胎产能，未来将分期建设陆续投产。
2、多举措并行公司管理显著改善，盈利能力持续提升
自年袁总成为董事长以来，提出了新的企业文化与目标，实施了两期股权激励计划绑定了核心员工利益，与此同时，公司高度重视品牌建设与企业的数字化、智能化转型升级，显著改善自身经营效率，盈利能力亦有了明显提升。
2.1、整顿公司文化，做一条好轮胎，打造内部人才供应链
公司在袁总的带领下重新确立了清晰的发展方向和目标，以“做一条好轮胎”为使命，建立了以人为本的企业文化体系，打造内部人才供应链，提升企业整体的凝聚力。
2.1.1、公司使命——做一条好轮胎，成为全球有影响力的轮胎企业
公司以“做一条好轮胎”为使命，致力于为全球轮胎用户提供更优质的产品与服务，以先进的技术推动橡胶轮胎行业高质量发展。使用稳定、可靠的原材料，引进先进的工艺设备，采用高效、务实的管理方法，执行严格的质量控制标准，不断加强上下游合作，开拓创新。公司计划到年，初步实现技术自主化、制造智能化、品牌国际化，以一线的产品、一线的营销、一线的竞争力，进入国际一线品牌行列，成为在世界范围内受尊敬、被信赖、有影响力的轮胎企业。
2.1.2、公司担当——提升员工幸福感，打造赛轮内部人才供应链
公司提出了“人的全生命周期管理”这一特色的人力资源管理理念和模式。紧密围绕员工“需求-满足-更高需求”的螺旋式上升规律，在员工不同年龄和职业发展阶段，通过适当的激励和约束机制，将员工个人追求与企业追求、员工个人利益与企业利益融为一体：在员工入职、买房置业、结婚生育、子女上学、赡养老人、退休等重要关键的年龄段和职业发展阶段，结合员工生理、安全、社交、尊重、自我实现等不同层次的需求，赛轮人都会享受到不同的激励。公司以打造经营者意识与国际化能力为主线，通过合理的人才培养与激励机制，丰满企业文化价值观，打造国际化组织能力，助力企业品牌营销，最终实现打造赛轮内部人才供应链的目标。
2.2、股权激励绑定核心员工利益，业绩指标超额完成
公司推出两期股票激励计划，回购股份数超过2亿，绑定核心员工利益。年限制性股票激励计划共计购买1.33亿股，占公司总股本的4.92%，涉及高管11人，中层管理人员及核心骨干员工人。年限制性股票激励计划共计购买1.19亿股，占公司总股本的4.06%，涉及高管9人，中层管理人员及核心骨干员工33人，两期股票激励计划全面覆盖了公司的员工骨干，将公司利益与员工利益相统一。
限制性股票计划充分保障了员工利益，激发了员工动力，公司设立的业绩限制条件大幅超额完成。以年激励计划为例：-年归母净利润分别为6.68亿元、11.95亿元、14.91亿元，较年增长率分别为.53%、.30%、.11%，限售条件超额完成。公司的人均薪酬亦呈逐年上升趋势，年人均薪酬为11.89万元，相比年提升了5.26万元，复合增长率为6.01%，在同业上市公司中处于较高水平。
2.3、公司的品牌建设力度加大，品牌价值迅速提升
近年来，赛轮车队多次参加赛车比赛并夺冠，提升轮胎的品牌影响力：年赛轮越野车队斩获环塔拉力赛T2组总冠军、T2组厂商杯冠军、T2组车队冠军；年，赛轮漂移车队斩获D1漂移赛单走、追走年度总冠军；年，在环塔拉力赛中，斩获金头盔奖和厂商杯冠军；首战国际顶级赛事，丝绸之路拉力赛豪揽三冠；首次征战DCGP比赛，即获得单走、追走、厂商杯三料冠军；在IDC世界杯国际漂移锦标赛中勇夺第六名，创中国历年最好成绩。
体育运动中的活力、激情与挑战自我的精神，与赛轮轮胎所倡导的执着、活力、积极进取的品牌精神高度契合。公司积极通过足球体育赛事宣传自身品牌，已经成为欧洲西甲联赛瓦伦西亚足球俱乐部的全球官方合作伙伴，增大轮胎产品的曝光力度与品牌影响力。
公司的宣传投入不断增加，品牌价值超亿元。-年，公司的宣传投入加速，连续三年均超过1亿元。根据世界品牌实验室发布的年度中国最具价值品牌排行榜，公司年的品牌价值达.56亿元，同比增长15.50%，位列位。公司高度注重自身品牌宣传叠加产品的高端化延伸，公司轮胎产品的价格显著提升。年公司轮胎产品的售价在元以下，在年宣传投入迅速增加后，产品的售价出现明显提升，进入年后产品均价保持在元以上，其中年Q4达元/条，创历史新高。
2.4、近年来公司的经营效率与盈利能力明显提升
在“做一条好轮胎”的文化背景下，员工激励充足，公司发挥了全产业链的多方协同，单条轮胎的期间费用持续下降，人均创利飞跃式增长。-年，公司单条轮胎的期间费用持续下降，分别为41.68/43.46/40.00/33.16元。人均创利在-年实现巨大飞跃，分别达10.55万元与11.67万元。
品牌宣传加强叠加产品结构的高端化延伸，公司的轮胎产品价格中枢显著提升，与此同时经营管理效率提升，两相叠加使得公司的盈利能力迅速提升，显著高于行业毛利率。公司毛利率自年的16.47%提升至年的27.21%；净利率自年的2.29%提升至年的9.87%；ROE自年的6.28%震荡提升至年的19.21%。
3、短期视角：原料价与海运费回落，轮胎行业迎来底部反转
根据胎体帘线排列方式的不同，轮胎可以分为斜交胎与子午胎。斜交胎是是指帘布层和缓冲层相邻层帘线交叉，且与胎面中心线呈小于90度角排列的充气轮胎；子午线轮胎胎体的帘线与外胎断面接近平行，类似地球子午线排列，帘线角度一般为0度。子午线轮胎由于耐磨且滚动阻力小，已经占据了90%以上的市场份额，而斜交胎则多用于农业机械、林业机械等路况复杂的特种车辆，市场占比较小。子午线轮胎根据胎体材料的不同可分为全钢胎与半钢胎。全钢胎是指胎面和胎体均用钢丝来承担力量的轮胎；半钢胎则是指胎面部分用钢丝做补强层，胎体用尼龙或者聚酯材料的轮胎。
轮胎的上游原料主要为天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布及橡胶助剂。原料经历密炼、胶部件准备、轮胎成型、硫化、检查测试等生产步骤后，可生产出半钢胎、全钢胎、非公路轮胎。其中，半钢胎主要应用于乘用车及轻卡，全钢胎主要应用于载重卡客车，非公路轮胎则主要应用于工程机械、农用机械等非公路领域。
3.1、下游需求低迷叠加开工率持续修复，原料价格将迎来回落
自年Q3起，轮胎的主要原材料成本及海运成本大幅提升。天然橡胶及合成橡胶价格同比大幅上涨：年天然橡胶均价为元/吨，同比上涨元/吨（+18.96%）；丁苯橡胶均价为64元/吨，同比上涨元/吨（+40.07%）；顺丁橡胶均价为11元/吨，同比上涨元/吨（+44.14%）。炭黑与帘子布的价格同比大幅上涨。年炭黑均价为元/吨，同比上涨元/吨（+54.66%）；帘子布（山东）均价为29元/吨，同比上涨元/吨（+51.19%）。全球货物贸易旺盛运力短缺，轮胎海运费用暴涨。年轮胎出口先后经历集装箱紧缺、洛杉矶港拥堵、苏伊士运河堵船、国内港口疫情等不利因素影响，海运费用大幅上涨，轮胎企业短期承压。
原料成本及海运成本高企的情况下，年行业内轮胎生产企业的盈利能力均出现了较大幅度的下滑。从我国轮胎上市公司的综合毛利率来看，年各轮胎生产企业的产品毛利率均有不同程度的下滑，相比年平均下滑了8.24pcts，盈利空间显著收窄。随着疫情的影响逐步缓解，海外各国刺激政策也正在逐步退出。年以来，新冠疫情对于全球主要经济体的影响已较前期大幅减弱，且随着疫苗普及率的提升，预计后续疫情的影响将进一步减弱，海外主要经济体均已经或即将出台一系列的加息、缩表政策。
在经济刺激政策逐步退出的大背景下，轮胎生产原料价格有望持续回落。轮胎的生产原料如天然橡胶、合成橡胶、炭黑、锦纶帘子布多为大宗商品，随着全球经济刺激退潮，需求将边际走弱。从国内来看，主要原料的开工率已有明显改善：丁苯橡胶、顺丁橡胶的开工率目前在80%左右，锦纶纤维、炭黑的开工率亦稳定在70%。随着全球经济刺激退潮，原料供需格局趋于宽松，价格有望回落进而推升制品端盈利，实际上，年以来，橡胶及帘子布价格已经出现下滑（详见图34-图36）。
3.2、供需错配导致海运费暴涨，回落趋势已现
疫情受控，全球经济复苏造成运力的短期供需错配，海运费暴涨。疫情后我国经济率先恢复，制造业产品大量出口以供应全球需求，带来了旺盛的海运需求，使得我国集装箱出口运费大幅提升。出口后的运输船及集装箱资源多集中于欧美海岸，疫情影响下货物装卸及船只回返较慢，进而带来国内的海运资源进一步紧缺，使得海运费用迅猛提升。
运力供需错配不断缓解，集装箱运费回落趋势已现，利好轮胎出口。从供给端来看，全球运力资源总量充足，多年来呈逐步提升趋势。年4月-年4月集装箱运力以每年超过4%的复合增长率稳定增长；海运船舶运力自年初亦有了迅猛提升，截至年7月27日，船舶运力为艘。另外，从集装箱进出口受疫情影响来看，美国主要港口的集装箱吞吐已经恢复正常。供需错配缓解使得40尺柜运费出现了明显回落：自21年11月初至22年7月22日，中国-美东的40尺柜运费自美元滑落至0美元；中国-美西的40尺柜运费自美元滑落至美元；中国北欧的40尺柜运费自美元滑落至19美元，后续仍存下降预期，利好于轮胎出口。
3.3、原料与海运费回落胎企盈利弹性巨大，行业拐点已现
天然橡胶作为轮胎生产的主要原材料，占轮胎产品生产成本的30-40%左右，而合成橡胶作为天然橡胶的替代原材料，其价格变动与天然橡胶价格波动密切相关，两者合计约占轮胎生产成本的50%。原料价格下跌将显著推升轮胎企业的盈利能力，胎企盈利能力与天然橡胶价格呈反向变动。通常来讲，国内轮胎产品的涨跌价滞后于原料1-2个月，而海外地区的滞后期更长，在2-3个月之间。因此一旦原料价格下滑，库存收益将会显著推高轮胎生产企业的盈利能力。纵览历史上天然橡胶价格与上市胎企的毛利率可发现，两者之间呈现明显的反向变动关系。
轮胎原料价格下跌使得生产成本降低，在轮胎价格滞后的基础上可显著提升轮胎生产企业的盈利水平。由于天然橡胶与合成橡胶走势往往相仿，我们可将其合并来看，轮胎生产成本对橡胶原料的敏感度最高，其次为炭黑、钢丝、帘子布等。轮胎原料每下跌元/吨，在轮胎价格滞后反应的情况（价格维持）下，可显著降低轮胎企业的原料成本。若以万条半钢胎、万条全钢胎销量来计算，不同原料价格每下跌元/吨，企业毛利可提升0.29-3.64亿元不等。海运费回落利好轮胎生产企业和下游客户。理论上讲，轮胎产品的海运费由下游经销商客户全部承担，但轮胎企业为了维系下游客户资源，往往会为经销商分摊部分运费，尤其是在当前海运费高企的背景下，我国企业往往负担部分海运费用，一旦海运费用出现回落，对轮胎企业及下游客户均为重大利好。
年Q1轮胎上市公司盈利出现修复，行业拐点出现。随着原料价格及海运费用的回落，年Q1轮胎上市公司的毛利率出现回升，环比上升3.13pcts至10.96%，轮胎行业的拐点或已出现，后续随着原料价格及海运费的持续回落，胎企的盈利水平有望持续修复。
4、长期视角：民族企业持续抢占全球市场份额，国内强者恒强趋势明显
4.1、亚太轮胎市场潜力巨大，高性价比轮胎将受益于消费升级趋势
4.1.1、替换市场:配套市场约为3:1，亚太地区为未来主要增长点
-年，在汽车产销量下滑与疫情爆发的背景下，全球轮胎消费量有所下滑，年疫情受控轮胎消费修复至17.27亿条。-年时，轮胎消费量自14.83亿条逐年增长至18.18亿条，复合增长率为2.95%。-年，汽车产量下滑了5.25%/15.43%，使得轮胎配套需求显著下滑，与此同时，疫情亦影响了消费者的轮胎替换需求，年全球轮胎消费量滑落至15.77亿条。年，疫情逐步受控，全球轮胎消费需求逐渐修复，消费量达17.27亿条，同比增长9.51%。
从轮胎配套市场和轮胎替换市场的占比来看，多年来轮胎替换市场的份额占比震荡上升，相应地，轮胎配套市场的份额占比则有所下降。截至年，轮胎替换市场占比为76%，轮胎配套市场占比为24%。
亚太、欧、美三地为轮胎的主要消费市场，而中国则是亚太地区的第一轮胎消费国。年半钢胎需求主要来自亚太地区（4.57亿条），占全球比例为31%，其次分别为欧洲与北美地区；年全钢胎需求主要来自亚太地区（0.99亿条），占全球比例高达45%。我国则是亚太地区轮胎的第一消费国，半钢胎需求占比全球达17%，全钢胎占比全球达33%。亚太地区、非洲及中东地区的经济发展较快，其轮胎增速尤其是全钢胎增速领跑全球。-全球全钢胎增速以亚太地区、非洲和中东地区领先，半钢胎增速相比全钢胎放缓，以亚太和北美地区领先。展望未来，根据IHSMarket的预测，-年全球轮胎市场主要增长地区为亚太地区：印度、东北亚以及东南亚的年均需求复合增速分别达7.4%、4.6%和3.9%。
4.1.2、我国汽车千人保有量较低，轮胎替换需求发展潜力巨大
国内的汽车产销量变化趋势与全球基本一致，自年起产销量开始下滑，年有所修复，汽车保有量则保持稳定增长态势，不断增长的汽车保有量将催生更多的轮胎替换需求。
虽然我国汽车保有量逐年增加，但我国汽车的千人保有量仍旧处于极低水平：年我国千人保有量为辆，低于同为金砖四国的巴西（辆），远低于欧洲诸多发达国家与全球汽车人均保有量第一的美国（辆）。至年时，我国千人保有量为辆，同比年上升了66辆，涨幅达61.68%，而此时的巴西千人保有量为辆（涨幅达72.41%），美国千人保有量为辆。我国汽车保有量不足，因此轮胎替换市场占比明显低于全球水平，发展潜力巨大。年我国轮胎替换需求占比仅为56%，配套需求占比达44%。
4.1.3、国内消费观念不断升级，高性价比国产轮胎有望受益
我国消费时代的变迁随着经济发展而不断加速，目前正处于第三消费时代与第四消费时代的分水岭：年-年，我国度过了以温饱和必需消费为核心的第一消费时代。改革开放后，我国进入了家庭消费与大众化消费的第二消费时代，人民成功享受到经济发展的红利，仅花费20年左右便进入了第三消费时代，目前我国仍处于第三消费时代，但已经出现第四消费时代的特征。
轮胎产品并非单纯的大宗商品，它贴近消费端，具有明显的消费属性。轮胎产品既面向汽车厂商（2B，配套业务）也面向广大消费者（2C，替换业务），后者占据轮胎销售市场的70%以上，因此轮胎销售与下游终端消费者的消费意识直接相关。，反应在轮胎消费上，则存在更多人倾向于高性价比的轮胎产品，而非高品牌溢价的大牌轮胎。
欧美地区消费者去品牌化明显，更看重轮胎性价比，而我国的消费者内部出现明显分化。虽然各国的发展情况各有差异，但以欧美日为代表的发达国家均已经步入第四消费时代，这个时期的人们对价值的判断，不再拘泥于单纯的奢侈品或高端服务消费，从而出现了去品牌化、性价比追求等社会现象。大多数消费者并不追求轮胎品牌，反而更看重高性价比的轮胎，这也使得我国轮胎在欧美市场大受欢迎。反观国内市场，目前普遍存在着两类主流消费者，一类消费者追求大品牌，高品质，往往青睐于海外高端品牌，这也导致了我国外资品牌的市占率较高；另一类消费者则是以价格为导向，仅重视低价与节省，反而以性价比为导向的中端消费者占比不高。
我国作为迅速发展的新兴国家，中产阶级人口占比仍明显低于欧美地区。根据收入划分的口径不同，对中产阶级的定义亦存在着较大差距。OECD及PEW研究机构的数据显示，经济较为发达的欧美地区的中产阶级人口占比均超过50%（两家机构划分中产阶级的单人收入下限折合人民币约在18万-27万之间）。根据胡润研究院年发布的《中国新中产圈层白皮书》，以一线城市家庭年收入在30万以上，其它城市在20万以上，而且拥有至少1套房产为标准来界定中产阶级，我国中产阶级户数为户（总户数超过4亿），国内占比不足10%，与欧美地区的差距非常明显。
随着我国的经济不断发展，我国中产阶级占比将不断提升，消费者意识亦逐渐向欧美靠拢，去品牌化的理性消费者数量将不断增加，高性价比的轮胎产品有望充分受益。与此同时，我国的汽车保有量仍然较低，是全球轮胎未来的主要增量市场之一，市场空间有望持续扩大。两相叠加，长期视角下国内轮胎存量市场的替换与增量市场的占据齐发，市场潜力巨大。
4.2、低成本+高性价比+经销商拥护，我国企业持续抢占全球市场
我国头部轮胎企业的成本控制强力，产品质量比肩国际品牌但价格非常实惠，产品性价比极高，给经销商带来了丰厚的经销利润，广泛受到欧美消费者的欢迎，民族企业凭借着三大优势积极出口抢占全球市场份额。
4.2.1、原料+人工+费用控制占据优势，我国企业的生产成本显著低于海外企业
从轮胎的成本构成来看，原料成本占据轮胎成本的大部分，约为78%；其次为人工成本，占比为8%；折旧与能源成本各占6%左右。从原料占总成本的一般比例来看，全钢胎中天然橡胶占比约为30%-35%，合成橡胶占比约为6%-9%，炭黑占比约为8%-10%，钢丝帘线占比约为9%-11%。半钢胎中天然橡胶占比约为15%-20%，合成橡胶占比约为15%-18%，炭黑占比约为8%-10%，钢丝帘线占比约为6%-8%，纤维帘布占比约为6%-8%。
国内企业布局东南亚带来了极低的生产成本。首先，东南亚地区天然橡胶产量占全球产量的比例超70%，国内企业布局东南亚靠近原料产地，保证了原料供应且采购成本较低；其次，国内与东南亚地区的劳动力资源丰富且薪酬水平低使得人工成本较低；最后，国内企业费用管理水平显著好于海外，期间费用亦较低。多方优势下，我国轮胎企业成本全面领先于海外轮胎企业。中国及东南亚地区的劳动力资源丰富且薪酬处于全球的较低水平，为轮胎生产企业提供充足的人工支持。根据世界银行发布的世界男性工人薪资水平地图，中国及东南亚地区的薪酬指数均处于44.44-60.85之间，明显低于除非洲之外的其他地区，轮胎生产的人工成本竞争力强劲。
国内上市企业的期间费用率控制方面亦领先于全球龙头。我们取毛利率与营业利润率的差作为期间费用及其他损益率，将国内企业与海外企业对比发现，国内上市公司的期间费用及其他损益率显著低于海外企业，反映出国内强大的费用控制水平，进一步加强我国企业的成本优势。
4.2.2、国产轮胎质量比肩海外，性价比极高
国内轮胎企业多年来高度重视研发，其轮胎性能并不弱于海外轮胎品牌。根据CCTV2对国产和进口品牌轮胎进行的全面对比，国产轮胎的滚动噪声、滚动阻力、刹车性能均十分强劲，制动测试中我国轮胎的干地制动、湿地制动与湿地抓着指数均优于海外企业。我国轮胎企业成本控制优越，同类型轮胎的价格显著低于海外企业，优异的质量搭配实惠的价格，我国轮胎的性价比极高。从/55R16轮胎来看，我国轮胎价格显著低于米其林与普利司通，双星轮胎DU05价格仅为普利司通轮胎绿歌伴EP的42.90%；而大轮辋的/55R17轮胎的价格差距更大，玲珑轮胎CrossWindHP价格仅为普利司通轮胎动力侠H/L的29.52%。
4.2.3、大品牌轮胎经销利润捉襟见肘，国产品牌备受经销商欢迎
经销商代理是轮胎产业链中的重要环节，靠近下游消费市场，轮胎生产商将产品卖于经销商，经销商则负责将轮胎分销给零售端进而销售至终端消费者。近年来，越来越多的经销商疏远了国外大品牌轮胎，转而拥抱中小品牌，原因有三：一是销售任务较重，使得经销商压货严重，从而出现窜货破坏市场秩序；二是电商端的价格透明压制了经销商的零售价格，使其利润空间收窄甚至亏损做买卖以引流；三是国产中小品牌轮胎质量崛起，价格公道，盈利空间丰厚。
销售任务较重，为拿返利，市场窜货严重海外大品牌厂家的市场份额较高，销售任务较重，其往往采用市场占有率来考核经销商。为轮胎经销商带来了高额的库存压力，轮胎经销商在难以完成任务的情况下，只能低价串货，亏损做买卖以求返利求生存。串货使得市场秩序混乱，恶性循环使得代理该品牌的经销商门店生存环境越来越恶劣。
多价并存，价格透明，经销商利润微薄，大品牌沦为引流产品大品牌轮胎生产商采用多渠道发展，与电商、二批商建立了多重关系，轮胎市场上存在电商价、二批价、串货价等多种价格，价格体系混乱，正规渠道的进货价反而明显高于非正规渠道。另外，为了开拓新市场吸引客户，大品牌生产商的电商端定价显著低于分销价格，而消费者可以很轻易地找到电商平台价格，轮胎店只能以低价卖轮胎，一条大品牌轮胎销售给零售商的轮胎，在除去人工、运费、各种市场投入后，到手利润很少。
国货质量崛起，性价比与利润空间较高，经销商开始拥抱国产近年来，国产轮胎凭借着后发优势，纷纷投建先进工厂，生产出的轮胎产品质量已经毫不逊色，在某些性能方面甚至略有超出。质量优势的缩小，加上国产轮胎的价格与经销利润等优势，经销商门店越来越青睐国产轮胎，国产品牌亦逐步发展为主要的代理品牌之一。
4.2.4、国内企业不断抢占海外市场份额，全球CR3缓缓下降
凭借着成本优势、性价比优势、经销优势，我国轮胎企业正迅速抢占海外企业的市场份额。根据全球75强轮胎企业排行榜，我国轮胎厂商的营收总额随轮胎市场的波动而波动，但销量占全球的市场份额呈稳步上升趋势，-年市场份额自23.79%提升至30.08%。随着我国企业的做大做强，海外企业的市场份额则不断萎缩。多年来，全球轮胎生产商CR3（米其林、普利司通、固特异）的市场份额不断降低，自年的40.70%滑落至年的36.40%。目前欧美市场对我国高性价比轮胎产品的需求未至瓶颈，未来空间依然庞大。全球汽车轮胎的需求量在19亿条左右，其中欧美市场需求量约为8亿条，对高性价比汽车轮胎的需求保守估计在4亿条以上，而目前我国企业汽车轮胎出口至欧美两地的数量尚不足1.5亿条，市场潜力较大。
4.3、成本+能耗双重压力国内出清加快，龙头强者恒强发展空间广阔
4.3.1、国内头部企业的市场份额不断提升，中部企业反而有所下滑
我国企业的内部竞争非常激烈，在全球轮胎75强排行榜中的进入与退出频繁，企业数量在提升之后走向下降。中国企业的进入与退出十分频繁，轮胎企业数量在-年达到顶峰38家，之后呈逐步下降至年的33家。在行业内部竞争激烈的同时，龙头企业由于规模效应显著、经营管理能力更强，是抢占全球市场份额的主力军，而次龙头企业（CR6-15）市场份额反而有所下滑。大陆CR5厂商占全球的市场份额自年的5.66%提升至年的7.24%；大陆CR6-15厂商占全球的市场份额自年的5.43%上升至年的5.77%，之后下降并企稳在5.20%左右。
4.3.2、生产成本提升叠加政策发力，行业出清加快
生产成本大幅上涨，年行业内多家轮胎企业宣布破产，出清加快。在疫情爆发、碳中和、能耗双控的大背景下，原料价格与海运费用大幅上涨，轮胎行业原料及运输成本急剧抬升，规模较大的轮胎企业布局分散，可以灵活调配产能保障生产并供应于自身客户，而规模较小的轮胎企业的生产面临着严峻考验。
4.3.3、龙头企业开工率显著高于行业，强者恒强不断抢占市场份额
受能耗双控政策及成本高企的影响，轮胎企业的产能利用率出现了明显下滑，落后产能企业正在加速出局。根据百川盈孚的样本企业开工率数据，年，半钢胎的平均开工率为60.27%，全钢胎的平均开工率为62.23%，即使在有冬季胎加持的八九月份，整个行业中全钢胎/半钢胎开工率仍维持在50-60%，同比下降15个百分点以上。国内头部轮胎企业规模效应与抗风险能力强，维持了较高的开工水平，持续抢占国内市场份额。以赛轮与玲珑为例，龙头企业受影响较小，在产能持续扩张的基础上仍保持了较高的开工率，高于行业20个百分点以上，持续抢占中小规模企业的市场份额。
5、合理布局产能扩张享量价齐升红利，高端产品放量在即
5.1、中、越、柬布局稳定供应+产能扩张，享量价齐升红利
5.1.1、国际贸易摩擦改变贸易流向，稳定供应方可享受价增红利
在我国轮胎出口至其他国家的过程中，国际贸易摩擦始终存在。从年巴西对我国自行车轮胎征收反倾销税开始，美国、澳大利亚、巴西、秘鲁、埃及、阿根廷、土耳其、南非、印度、哥伦比亚、墨西哥等近20个国家均曾经对从中国进口的轮胎进行反倾销调查，对我国轮胎征收了高额反倾销税。
双反政策的出台会剧烈影响我国企业的轮胎贸易出口流向。以美国为例，-年，我国的半钢胎与全钢胎出口均节节攀升；随后美国特保案（主要影响半钢胎）与金融危机的影响使得我国轮胎出口先降后升；年，半钢胎双反终裁，我国出口至美国的半钢胎数量大幅下跌，年美国再度对全钢胎征收双反合并保证金，我国出口至美国的全钢胎数量亦断崖式下滑。
虽然双反政策出台后出口至该国的轮胎数量会明显下降，国内生产商往往选择将轮胎销往其他国家，因此我国多年的出口总量维持稳定增长。然而我国轮胎的出口单价越来越低，其原因主要有两点：一是由于我国轮胎产品多处于中低端市场，出口竞争激烈的情况下多以更低的价格维持客户；二是频繁更换市场亦使得我国轮胎难以在海外市场尤其是欧美市场建立自身的品牌优势和溢价，消费者粘度不高。
对轮胎企业来讲，长久的销售+足够的销量+可靠的质量方可建立起自身的品牌优势，合理布局站稳主要销售市场并有效规避反倾销壁垒的企业可享受品牌提升与价格提升带来的长期红利。韩国、墨西哥等地稳定向美国出口轮胎，其出口均价随时间的推移而稳定上升，而我国在双反政策影响下供应减少出口价明显下滑。
5.1.2、布局中、越、柬灵活调配供应全球，有效规避双反摩擦
公司积极通过了海外地区的各种资质认证，产品可顺利流入众多国外市场。北美地区，公司通过了DOT认证、NOM认证；欧洲地区，公司通过了ECE认证、EAC认证；南美地区，公司通过了SGS认证、INMETRO认证等；中东及东南亚地区，公司通过了GCC认证、PS认证等。
中国、越南、柬埔寨三地布局，销售市场覆盖全球，公司灵活调配产能以保障自身经营业绩，全球市场份额占比逐年提升：欧美地区对我国的轮胎反倾销税率高昂，越南基地与柬埔寨基地的轮胎产能主要出口自欧美地区，部分出口至亚太等地。国内方面的轮胎产能在满足国内消费需求的基础上出口至亚太地区，部分半钢胎产能亦出口至欧洲地区。多方布局下，公司的全球市场份额逐年提升，根据我们测算，年赛轮的全球市场份额达1.34%，创历史新高。
公司选择了布局越南而非更受大家青睐的泰国，显著降低了年美国对来自韩国、中国台湾、泰国、越南的乘用车及轻卡轮胎双反终裁的影响，裁定结果中仅向公司征收6.23%的反补贴税，不征收反倾销税，明显低于泰国、韩国、中国台湾地区的双反税率水平，而此三地年出口至美国的轮胎数量接近0万条，利好公司的东南亚产能布局。与此同时，公司拟于柬埔寨地区建设万条半钢胎产能，而目前柬埔寨地区没有轮胎产能，公司是第一家布局的企业，双反概率极低，零税率下盈利能力相比越南地区更强。柬埔寨基地与越南基地距离很近，公司可以迅速调配员工完成基地建设与产能运营，保证生产效率。
5.1.3、公司发展提速，进入产能高速投放期
我国龙头企业对外是抢占海外市场份额的主力军，对内是中小企业出清的受益者，赛轮作为国内的轮胎领军企业之一，产能增速领先同业上市公司。其中，公司的现有产能主要集中在国内与东南亚两地，国内方面有青岛、东营、沈阳、潍坊（收购重组安驰轮胎）四大基地；海外方面有越南、柬埔寨（在建）两大基地，未来几年，公司产能进入高速投放期。
公司在中、越、柬三地的战略布局眼光精准，可稳定供应至全球主要市场。从量来看，在中国企业持续抢占海外市场份额，国内龙头突出的大背景下，公司规避双反政策扰动，产能迅速投放，可迅速提升自身的全球市场份额。从价来看，双反政策推高当地市场轮胎价格，叠加公司稳定供应下品牌溢价不断提升，产品的盈利空间亦有望持续提升，量价齐升下公司的未来发展空间十分广阔。
5.2、多家企业协同赋能，液体黄金轮胎市场验证加速
袁总兼具复合背景，是赛轮轮胎的元老之一，亦是软控股份的实控人，任国家橡胶与轮胎工程技术研究中心常务副主任,中国橡胶工业协会高级副会长，对橡胶与轮胎技术十分精通。袁总将信息化理念带入了赛轮轮胎，在实控人与第一大股东合一后，以袁总为桥梁发挥软控股份、EVE橡胶研究院等多方协同，推出行业首个工业互联网平台“橡链云”。
该平台以赛轮的轮胎制造为核心，包含研究中心（EVE橡胶研究院，发明EVE胶）、软件提供者（软控股份）、橡胶机械提供者（软控股份）、经销商与零售商（打通五万三千多家的终端轮胎销售店）等全产业链参与者，促进轮胎产业链上下游企业的集聚、融合，实现产业链核心业务的一体化、平台化、多元化运营，形成“开放、共生、共赢”的生态系统。
5.2.1、软控股份可提供先进的橡胶设备与全面的软件支持
软控股份的主营业务为轮胎橡胶装备与系统的研发与制造，为轮胎企业提供软硬结合、管控一体的整体解决方案，以推动工业的智能化发展，目前已形成了较为完整的产品链。根据《欧洲橡胶杂志》（ERJ）发布的全球橡胶机械企业36强排行榜，软控股份的橡胶机械业务长年位居国内第一位，全球第二位。年，软控股份的橡胶机械销售额为4.64亿美元，市场份额占比为14%，位列全球第二位。
从软件实力来看，软控股份具备多套软件系统，全面覆盖了工业生产尤其是橡胶轮胎生产中的全部流程，工业互联网平台“橡链云”正是基于软控股份的强大软件底蕴：1、精益生产MES系统：从生产计划的执行、生产过程追溯、设备正常运行、产品质量、工人排班及合理激励等多维度对生产现场进行集成管理。2、智慧能源管理系统（EMS）：扩大生产的同时，合理计划和利用能源，降低单位产品能源消耗，从而提高经济效益。
3、工业装备组态软件平台：通过控件封装、开放控件属性、动画的设置实现监控画面的组态设计；通过单表业务配置、业务库封装、事件绑定机制实现业务组态化。降低了用户二次开发难度和技术门槛，同时节省开发成本。4、仓库管理系统(WMS)：通过入库业务、出库业务、仓库调拨、库存盘点等功能，对批次管理、物料对应、入库出库、库存盘点、和实时库存管理等功能综合运用的管理系统。5、APS系统：在计划、排程、物料、车间管控等方面实现信息化管控，帮助企业快速合理调配物料、设备、人员等生产资源，实时反馈生产进度及异常情况，确保订单准时交货，快速响应客户需求。6、基于RFID的轮胎生产过程管控系统：以RFID自动识别技术为数据采集手段，实现轮胎生产过程中各项管理控制功能。
5.2.2、项目建设低成本+高速度，迅速响应市场需求
在公司产能迅速扩张，产品规模不断扩大的背景下，多方协同使得公司的项目建设受益良多。公司管理层具备丰富的橡胶行业经验，熟悉相关设备，减少不必要的摩擦成本和资本支出；另外，公司的部分设备可直接自软控股份采购，减少了中间环节，且运输距离较近，亦便于设备搭建。故而赛轮的轮胎产品的单条投资金额居于业内领先地位，且投产速度极快。
投产速度公司屡创新高，可快速响应市场需求。越南万条全钢胎ACTR项目于年3月1日破土动工，10月完成了第一条轮胎下线，11月正式投产，建设周期仅为8个月，这是全球同等规模轮胎工厂的最快建设速度之一；沈阳年产万条高性能全钢胎项目于年11月18日投产，自开工至建设完成仅耗费余天；赛轮潍坊轮胎有限公司年产万条半钢胎及万条全钢胎项目于年6月27日在潍坊市诸城经济开发区正式投产，自启动到投产仅耗费短短六个月。
5.2.3、液体黄金轮胎突破“魔鬼三角”定律，积极宣传市场验证提速
怡维怡橡胶研究院成立于年1月，是国家橡胶与轮胎工程技术研究中心直属的研发机构，集基础研究、应用研究、关键共性技术开发、产业化转化于一体，专业从事橡胶新材料、轮胎与制品、特种橡胶、橡胶助剂及填料的技术开发、技术咨询和技术服务。
液体黄金材料（EVEC胶）被欧洲《国际轮胎技术》赞誉为“liquidgold（液体黄金）”，被业界认为是橡胶轮胎领域继充气斜交轮胎（年）、子午线轮胎（年）、绿色轮胎（年）之后“第四个里程碑”式的中国创新。“液体黄金”新材料（EVEC胶）是使用自主创新的“合成橡胶液相混炼技术”制备的系列高性能橡胶新材料，该材料由国橡中心首席科学家、怡维怡橡胶研究院院长王梦蛟博士历经10年研究而得，由软控子公司益凯新材料实现量产，优先供应于赛轮轮胎实现市场推广与销售，以液体黄金材料制备的液体黄金轮胎，彻底打破了困扰世界轮胎行业多年的“魔鬼三角”定律（滚动阻力、耐磨性能、抗湿滑性能不可兼得）。
液体黄金轮胎性能全面领先于传统轮胎与节能绿胎，获欧盟双A等级认证：液体黄金的滚动阻力指数、抗湿滑指数、抗干滑及操纵性指数全面超越传统轮胎与绿胎。年，西班牙IDIADA（国际公认最具权威性的三家轮胎检测机构之一）为赛轮多个尺寸规格的轮胎产品出具书面测试认证报告，证实其抗湿滑性能等级均达到了欧盟标签法规A级标准；路试后证明其滚动阻力指标也达到B级甚至以上，同时耐磨性指标也比传统轮胎大幅提升了15%，综合性能达到世界顶尖水平。赛轮成为全球第二家、中国第一家可制造该质量等级轮胎的企业。
液体黄金轮胎具备极强的耐磨性能和极低的滚动阻力，公司进行了多方路试验证了其节油能力，可为带来巨大的经济和环保效益。为了验证并推广液体黄金轮胎，公司与日本物流会社、德国TV莱茵、三一重工、机动车监测站等机构展开了多路况、不同燃料车型及多种载重货物车辆的实车测试，实测结果表明液体黄金全钢胎相比日本一线轮胎品牌节油8%（百公里节约3L），相比国内知名品牌节油效果高于10%。按照油价6.5元/升、每节省1升油减少2.66公斤二氧化碳排放、每年行驶20万公里测算，液体黄金轮胎较国内一线品牌在中国重卡市场反馈最好的同类产品每年节油1.4万升/车、节油金额9.2万元/车（远超购买溢价）、减排二氧化碳37.6吨。
公司规划年产50万吨新材料项目，解决液体黄金轮胎原料供应问题。公司于青岛董家口地区规划了年产50万吨新材料（一期20万吨）项目，采购益凯新材料的液体黄金材料，与其他橡胶材料和化学助剂混合，生产液体黄金轮胎用的新型橡胶材料。本项目将材料生产集中于一地，可充分发挥规模制造优势，便于降低成本，统筹管理，有利保障液体黄金轮胎的原料供应。
陪伴式直播+实地路试，液体黄金轮胎宣传加速。年9月23日，配有赛轮集团液体黄金卡车轮胎的三一重卡江山二代“江山·信”正式出征，由青岛出发，途经郑州、西安、兰州、茶卡盐湖、格尔木、那曲、拉萨、成都和重庆，最终抵达长沙，开启国内首部卡车司机陪伴式直播的旅途。年10月10日，赛轮液体黄金轮胎海格物流路试启动仪式在深圳举行，将携手海格物流，对赛轮液体黄金轮胎进行实地测试，以真实的场景应用来检验其性能特点和产品表现。
液体黄金轮胎已经成功配套至东风汽车集团的高端快递车型东风华神。赛轮是东风华神的重要合作伙伴，为东风华神燃油、燃气车型和高端快递车型牵引车提供轮胎产品，其中高端快递车型已经成功装载赛轮液体黄金卡车轮胎，相比原来耐磨性提升10%，滚阻降低26%，节油9%，其抗湿滑性能和噪音性能均达到A级。随着市场的不断验证，液体黄金有望实现规模推广从而增厚公司经营业绩。
6、盈利预测
我们对公司的盈利预测做出以下假设：1、公司的产能及产销量假设：-年，半钢胎产能分别为/6/0万条，销量分别为/5/6万条；全钢胎产能分别为5//万条，销量分别为//1万条；非公路轮胎产能分别为13/21/26万吨，销量分别为11/16/20万吨。2、产品价格：-年，公司的半钢胎条单价分别为//元，全钢胎条单价均为//元，非公路轮胎吨单价分别为00/10/10元。
随着全球经济刺激退潮，轮胎行业主要生产原料价格将持续回落，胎企生产成本有望降低；与此同时，海运费已经出现大幅下降，未来仍存下降预期，利好于轮胎出口。在原料价格与海运费双双下降的背景下，轮胎行业有望自底部反转，胎企盈利水平将持续修复。赛轮轮胎是国内的轮胎领军企业之一，以替换业务为主，积极推动配套业务，产品远销欧、美、亚、非等多个国家和地区。公司在青岛、东营、沈阳、潍坊、越南、柬埔寨六地建有现代化轮胎生产基地，规划项目众多，产能扩张力度巨大。另外，公司高度重视品牌建设与产品升级，积极宣传自身品牌形象，推出打破性能“魔鬼三角”的液体黄金轮胎。随着新产能与高端产品的放量，叠加轮胎行业自底部反转，公司未来成长空间广阔。
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